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外運發(fā)展：投資收益支撐業(yè)績，期待航空物流業(yè)務(wù)突破
研究機構(gòu)：東海證券 分析師：張輝 撰寫日期：2011-04-27
主業(yè)維持微利狀態(tài)。公司現(xiàn)有主業(yè)包括國際航空貨運代理、快件和國內(nèi)貨運及物流，一季度實現(xiàn)營業(yè)利潤（剔除參股公司投資收益）826萬元，同比下降15.0％，利潤率只有1.2％。主業(yè)暫時仍無起色。
依托中外運敦豪，投資收益穩(wěn)定增長。報告期內(nèi)公司實現(xiàn)投資收益1.01億元（全部來自聯(lián)營及合營企業(yè)），同比增長45.4％，占總營業(yè)利潤的90％以上。如果考慮到油價上升銀河航空虧損加劇及中外運歐西愛斯完成清算，則投資收益幾乎完全來自中外運敦豪。燃油附加費加征、業(yè)務(wù)量增長、購匯成本降低三大因素支撐了中外運敦豪盈利的快速增長。預(yù)計中外運敦豪全年利潤增速有望超過20％，帶動公司整體投資收益穩(wěn)中有升。
期待航空物流業(yè)務(wù)突破。在經(jīng)歷了過去幾年主業(yè)定位的不斷摸索之后，隨著2010年底新總經(jīng)理的上任，公司決定重點發(fā)展航空物流業(yè)務(wù)。一方面通過購買貨機增加航空運力，一方面通過購買土地倉儲設(shè)施及重卡車輛強化地面網(wǎng)絡(luò)覆蓋能力，以期實現(xiàn)“天地合一”，為傳統(tǒng)航空貨代業(yè)務(wù)提供增值服務(wù)項。在產(chǎn)業(yè)遷移航空貨運需求旺盛的背景下，我們看好公司航空物流業(yè)務(wù)的長期發(fā)展?jié)摿ΑＭ瑫r，積極作為有助于改變資本市場對公司一直以來過于求穩(wěn)的印象，有利于估值水平的提升。
股權(quán)投資收益有助主業(yè)調(diào)整期的業(yè)績穩(wěn)定。公司目前仍持有大量中國國航（601111）、東方航空（600115）及京東方A（000725）股權(quán)，按最新股價計算可變現(xiàn)投資收益8億元左右，有助于平滑公司主業(yè)調(diào)整期內(nèi)的盈利。
盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計公司2011-2012年EPS分別為0.48元和0.54元，對應(yīng)目前股價的動態(tài)PE分別為21倍和18倍，動態(tài)PB分別為1.6倍和1.5倍。考慮到公司估值相對較低，潛在股權(quán)投資收益提供良好安全邊際，航空物流主業(yè)或?qū)崿F(xiàn)突破，首次給予公司增持評級。建議重點關(guān)注公司主業(yè)對外投資的進展及集團資產(chǎn)注入承諾的兌現(xiàn)。
風(fēng)險提示。銀河航空虧損超預(yù)期。
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